刚刚过去的3月，全球资本市场因美伊冲突骤然升级经历了一场集体“压力测试”。霍尔木兹海峡通行受阻，国际油价飙升，全球通胀预期重燃，全球主要股市普遍下跌。
A股与港股全线走弱。上证指数下跌6.51%，深证成指跌7.02%，创业板指跌3.79%，恒生指数下跌6.92%，恒生科技指数下跌9.5%。申万一级行业中，仅银行、公用事业、煤炭录得小幅正收益，其余大部分行业下跌，跌幅居前的行业包括有色金属、国防军工、钢铁、传媒等。
上证指数和深证成指分别创下2022年2月、2024年2月以来最大单月跌幅，但在全球主要股市中跌幅相对较小。韩国综合指数3月累计大跌近20%，在全球主要股指中跌幅领先，日经225指数、德国DAX指数3月亦累计跌超10%。正如中欧瑞博吴伟志所言，“中国资产相对来说更加抗跌一些”。
动荡之中，私募机构的调研与调仓动作依然密集。据私募排排网数据，3月私募机构调研频次显著上升，超过800家私募机构调研超2700次。其中，百亿级私募动作尤为频繁。54家百亿私募合计完成超350次调研，电子与医药生物成为重点方向。
梳理多家私募近期产品月报与月度观点后发现，以3月中东冲突升级为分水岭，多家私募机构在仓位管理、行业配置、后市研判三个维度上呈现出较为一致的调整逻辑，即减仓AI硬件与部分有色金属、增配能源资源与防御性资产，同时在二季度主线判断上形成“资源品+AI结构性机会”的共识。
仓位管理：主动收缩，信心未失
3月外部冲击导致的市场剧烈波动，迫使多家私募迅速启动风控机制。
中信证券渠道调研数据显示，截至3月27日，样本活跃私募仓位已从2月末的82.9%降至78.4%，较1月84.3%的高点回落。中信证券研究部指出，近期市场波动率放大时，结算金规模多次出现脉冲式升高，“这通常是由于投资者减仓所致，市场保证金与流通市值之比也来到高位水平，一定程度上体现了投资者低仓位、持币观望的态度。换个角度看，这些资金并未离场，而是沉淀下来的潜在买盘。”
当然私募的仓位管理并非“一刀切”式减仓，而是呈现出不同的应对路径。
一是主动降仓，同时调整结构对冲风险。聚鸣投资刘晓龙透露，该机构3月份“适度降低了仓位”，在结构上对AI资产做了集中，减仓了有色金属，并加仓了煤化工。他表示，燃料油短缺已经在东南亚和澳大利亚出现，东亚和东南亚的石油天然气化工行业普遍减产，“直觉上认为这事不好收场，所以在降低仓位的同时增加了煤化工做对冲。”
二是维持仓位，但通过专业手段管理风险。中欧瑞博投资近期接受21世纪经济报道采访时表示，对于地缘冲突引发的市场阶段性回调，其主要通过股指期货空单套保的方式进行敞口管理，同时适当调整持仓结构，减少Beta品种，调仓至能源资源板块。“待地缘冲突对股市的影响告一段落，我们会卸掉空单，恢复进攻性的风险敞口。”中欧瑞博吴伟志称，该机构目前在“仓位策略上均衡中偏进攻，结构上更加重视冲突可能长期化”。
三是保持仓位，等待更清晰的加仓信号。相聚资本明确表示，目前“保持在应有的仓位，不轻易在不确定性中加注，等待更清晰的信号出现。这样做的好处是，既不至于在市场反弹时完全踏空，也留出了足够的腾挪空间。”为何不把仓位降得更低？他们解释，“很多资产已经足够便宜。即便冲突进一步激化，也只是让它们更便宜，而不是让它们失去价值。”望正资产3月同样表示维持在较高仓位水平。
三种路径的背后，是私募对中期行情的共同判断：此次调整为上行周期中的结构性回调，而非系统性风险转熊。星石投资指出，从2000年以来地缘冲突的历史经验看，股市受风险偏好下行调整后，市场中可能存在超跌机会。
整体来看，3月私募仓位的主动收缩，并非对市场的悲观离场，而是在不确定性中的风险管控。从中信证券研究部的数据来看，截至3月27日，样本活跃私募仓位仍略高于76.2%的历史中位数，且部分机构已在4月初重新评估加仓窗口。
行业转向：出走AI，拥抱重资产
复盘自春节假期后，尤其是3月以来的变化，私募们呈现出一些共性：减仓AI硬件与部分有色金属，增配化工、电力设备、快递等“重资产”领域。
复胜资产相关人员在近期交流中透露，该机构在2月份将游戏板块仓位从约20%降至约2%，核心逻辑在于AI Coding（全自动智能编程）等工具的出现，正在颠覆传统互联网与游戏行业的研发模式与组织架构。而国内互联网大厂竞争格局恶化，短期内难以看到AI环节带来的明确盈利转化，不确定性极高。
源乐晟资产则在春节前后降低了有色金属板块的持仓。其表示，“当时认为一些品类在经历了前期商品价格大幅上涨后，继续上行的空间不大，并没有考虑到会发生冲突，但确实规避了相关资产在3月惨烈的下跌。”不过源乐晟资产也指出，在目前这个位置，“只要冲突不是持久战（持续半年以上），部分资源品品类开始逐步具备投资价值，回到我们的狙击点。”
拾贝投资也在最新的月度观点中坦言，“组合损失不小，在金属和港股上受损比较多”，承认在冲突初期的应对上“动作力度不够”。
在减仓的同时，多家私募将资金转向了受益于油价上涨和“反内卷”政策的传统行业。
望正资产增持了电力设备、通信等行业，减持了电子、非银等行业。复胜资产相关人士则表示，目前其淡化了传统的红利资产，转而聚焦于以下围绕“温和通胀与重资产”的三大主线。一是化工，煤化工（如甲醇、乙醇）直接受益于油价上涨，同时新能源汽车渗透率突破50%带动上游化工原料需求；二是有色金属与AI上游材料；三是公用运输，尤其是快递板块，受益于国内温和通胀与行业“反内卷”，头部企业业绩确定性高且持续进行股东回购。
港股方面，尽管3月跌幅更深，但多家私募认为，港股存在错杀机会。
和谐汇一资产远见系列投资经理韩冬指出，“中国企业和中国市场在贸易战和疫情以来的多次冲击中始终保持着经营的韧性，对于全球资金配置而言具有‘避险’属性，应具备确定性溢价。”
从资金流向看，南向资金3月逆势大幅净买入。年初港股上市的新经济企业壁仞科技和智谱，分别吸引了头部私募景林投资和高毅资产作为基石投资者。
银河证券分析师杨超团队认为，港股短期受“情绪冲击”主导，但估值洼地优势、高股息特征和南向资金托底，使其在非美资产中具备相对韧性。雪球金融与产品研究部负责人姜玉婷则从配置时机角度指出，当前市场情绪已走向恐慌，下跌个股占比进入极值分位，这往往是建仓长期绩优主观多头产品的良好时点，建议关注估值具有吸引力的价值板块及港股机会。
二季度主线：资源涨价延续，AI从硬向软
4月以来，尽管外部不确定性依然存在，但多家私募机构认为，市场最恐慌的时刻已经过去。
重阳投资谭伟表示，“市场短期出现‘快熊’，反而使我对长期‘慢牛’的判断更坚定了。调整后，市场后续反而有了更大的上涨空间。”相聚资本则更为直接，“当跌到足够深的位置，跌无可跌时，市场自然会重新乐观地展望未来——而那个未来，大概率比当下更好。”
在“最恐慌时刻已过”的共识基础上，私募机构对二季度的投资主线形成了三个层面的判断。
共识一：能源资源品的涨价行情尚未结束
多家机构认为，无论中东战事如何演变，油价中枢上移已成定局。重阳投资庄达判断，即使参与各方进入谈判，霍尔木兹海峡也很难完全恢复到战前通行状态，全球都需要为更高的油价中枢做好准备。和谐汇一资产梁爽也将油价中枢预测从年初的60~65美元/桶上调至80美元/桶以上。
在这一共识下，私募对受益方向的选择存在不同路径。一是直接受益于油价上涨的传统能源和化工品。仁桥资产夏俊杰指出，“我们凭借着最完整最全面的制造业生产体系和供应链，一旦在冲突中造成各方供给侧方面的问题，中国的产能或将成为最直接的受益者。”
二是加速转型的新能源产业。星石投资认为，中东冲突暴露的能源安全问题将促使全球加快能源体系转型，而中国在新能源领域处于领先水平，这将进一步提振相关产业的海外需求。
共识二：AI仍是主线，但逻辑从“硬”向“软”切换
多家私募认为，AI产业的长期趋势没有改变，但投资逻辑正在发生质变。源乐晟资产明确表示，到目前为止依然坚守AI科技相关的投资机会。该机构分析指出，刚刚结束的英伟达GTC大会以及最近几个大模型公司的收入数据表明，AI在中美两国的进展都非常快，并已形成收入的正反馈，“这也是冲突推高了油价，但AI相关股票波动并不大的原因。”
但在AI内部的结构选择上，韩冬判断，AI行业发展的关键要素正在由“硬”向“软”切换。他解释，软件应用层面的边际变化在不断增多；在应用企业的竞争中，重要的要素也不再是硬核的参数和技术，而是软性的创意和产品设计。
共识三：中国经济展现出“确定性溢价”
这或许是大部分百亿私募在3月动荡中形成的最大共识。仁桥资产夏俊杰明确表示，“中东战事不是中国资产走向的核心矛盾。往后面看，尽管战事进程仍扑朔迷离，但我们坚信中国资产将会逐步免疫，并有望率先迎来转机。”
星石投资则从通胀角度提供了支撑逻辑，“与欧美当前较高的通胀水平相比，中国通胀水平仍处于偏低区间，使得输入性通胀对国内政策的掣肘相对海外经济体更小，为政策持续发力稳增长保留充分空间”。该机构进一步指出，经历多年的深度调整，部分消费行业的竞争格局已明显优化，龙头企业的竞争力不断增强。
另外，黄金在3月的表现令不少机构“意外”。和谐汇一资产梁爽坦言，“冲突初期的判断是对黄金短空长多，但确实没想到这个‘短空’的杀伤力如此之大。”他分析称，一是冲突爆发使降息预期转为加息预期，弱美元预期向强美元预期的扭转，导致黄金上涨的核心因素发生巨大变化；二是流动性风险使前期涨幅较大的黄金成为抛售资产。不过他认为，中长期来看，黄金避险及抗通胀的逻辑没有改变，目前的黄金股估值处在合理甚至低估的区间。
展望二季度，尽管中东局势的不确定性依然存在，但多家机构认为A股的底层逻辑没有改变。重阳投资寇志伟认为，A股总体的“慢牛”格局没有改变。“3月以来的调整是非常健康的，甚至是有益的。市场在经历了这样幅度的调整后，内在稳定性是趋于增强的。A股市场最恐慌的时候应该已经过去，‘慢牛’行情有望延续。”他同时提示，“当市场成交量不足以支撑量化规模时，量化策略集中的持仓板块会面临较大的风险。”
正如相聚资本在4月观点中所说的，“冲突本身不会让股市永远沉沦，真正决定长期方向的，是产业趋势、企业盈利、估值水平等本质因素。”
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